В 1965 году американский ученый, нобелевский лауреат Юджин Фама сформулировал одну из ключевых теоретических концепций современных финансовых рынков — гипотезу эффективного рынка. Она заключается в том, что эффективным является тот рынок, где вся значимая для инвесторов информация быстро и полностью отражается в цене активов.

Именно информация, как утверждает Фама, является одним из главных факторов ценообразования на финансовых рынках. Из этого следует, что поведение всех их участников является рациональным, то есть они подробно анализируют всю имеющуюся информацию. Однако по поводу реализации этого предположения в научных кругах до сих пор ведутся серьезные дискуссии.

Исследованием фактора эмоций во время принятия важных финансовых решений занимается относительно новое направление экономической науки — поведенческие финансы, начавшие активно развиваться в конце 1980-х годов.

Именно это направление исследует так называемое стадное поведение инвесторов, принимающих решения, опираясь не на собственную информацию, а больше, например, на решение других инвесторов и людей, которые считаются экспертами: «Они покупают — и я покупаю, они продают — и мне надо. Рынок знает лучше». Не последнюю роль в этих решениях играют эмоции. Так, например, возникает резкий рост и падение цен на некоторые активы. И так же «все» бегут в банки за наличными или долларами перед кризисами.

Учитывая феномен стадного поведения, такие решения могут влиять на мнение менее профессиональных инвесторов, а это повод для совершения сомнительных сделок.

«В погоне за сиюминутной выгодой некоторые участники могут нанести непоправимый вред рынку. Законодательство не успевает за изменениями и не всегда способно урегулировать все аспекты деятельности финансовых посредников. Так создаются условия для недобросовестного поведения участников, — говорит Григорий Овчаренко, руководитель локальных активов группы ICU. — Вместе с тем основа развития финансового рынка — это доверие потребителей, которое не может появиться без единых и понятных правил поведения».

«Именно для того, чтобы сдерживать нерациональные решения и сохранять на высоком уровне доверие к индустрии в целом, в профессиональной среде появились определенные этические нормы», — добавляет Евгений Гребенюк.

Теоретические рассуждения на тему важности этики на финансовых рынках и сейчас продолжают подкрепляться яркими примерами из практики. История финансов богата на скандалы, связанные с недобросовестным и нерациональным поведением даже самых опытных и статусных участников рынка.

В 2000-х годах ипотечное кредитование в США росло невероятными темпами: основной спрос обеспечивали инвестиционные банки и институциональные инвесторы, для которых ипотечные активы были малорисковыми инструментами, отмечает Глеб Романов. 

Поскольку комиссии ипотечных брокеров зависели от объемов, требования к качеству подобных кредитов резко снизились. Результат — возникновение таких экстравагантных финансовых явлений, как НИНДЗЯ-кредиты (NINJA: no income, no job, no assets — нет дохода, нет работы, нет активов), когда оценка финансового состояния заемщика не проводилась вообще, и хищническое кредитование (predatory lending), когда банкиры пользовались недостаточной финансовой грамотностью заемщиков или даже слабым знанием английского языка, чтобы продать им многочисленные скрытые комиссии, плавающую процентную ставку и т. п. 

«Приоритет количества над качеством впоследствии стал абсолютным, что ярко демонстрирует название одной из программ ипотечного кредитования, запущенной крупным ипотечным брокером, — вспоминает Глеб Романов. — Она называлась «Скоростная дорожка для плавания» (High-Speed ​​Swim Lane, HSSL). Произношение этой аббревиатуры созвучно с английским словом hustle, что в переводе означает афера». 

Опытные финансисты не могли не догадываться, что это не будет продолжаться долго, но, как говорил CEO Citigroup в 2001-2007 гг. Чарльз Принс, «пока играла музыка, мы все танцевали». 

Наложение огромного штрафа на JP Morgan Chase за спуфинг — пример того, что участники глобального рынка хоть уже и не злоупотребляют рискованными проектами, однако до сих пор недостаточно усвоили, что этика — неотъемлемая составляющая поведения в бизнесе. 

Между тем «урок этики» для финансистов продолжается более 100 лет. За это время мир финансов увидел первые рейдерские захваты предприятий конца XIX века, легендарную схему Понци начала 1920-х, скандальное банкротство Enron в ранних нулевых, Мейдоффа и многих других.

В 1918 году американская Ассоциация страховых и финансовых советников (NAIFA) впервые для финансовых рынков приняла кодекс этики. Схема Понци и события финансового кризиса 1929 года в США привели к началу госрегулирования отрасли и созданию SEC.  

Дело Enron 2001 года стало триггером для принятия Sarbanes-Oxley Act, который повлиял на требования к раскрытию информации, конфликтов интересов, искаженных данных, анализу факторов риска, перечисляет Валентин Хохлов.

Согласно кодексу, банки должны приложить все усилия, чтобы реструктуризировать кредит: взыскание залога, то есть недвижимости, допускалось только в крайнем случае. Для введения такого стандарта в конфликт между кредиторами и должниками пришлось вмешаться ирландскому центробанку. Однако результат этого вмешательства был фундаментальным: регулятор фактически обязал банки учитывать интересы заемщиков и согласовывать их с собственной выгодой.

Несмотря на существенные подвижки в деле этичного поведения игроков финансовых рынков и наличие в профессиональных сообществах этических кодексов, действенных механизмов, обеспечивающих соблюдение этических стандартов всеми участниками, до сих пор не существует. 

Почему? Проблема в том, что этика включает в себя не только формальное соблюдение законов, но и более широкие вопросы: это выбор между вариантами, которые разрешены законом, но имеют разные последствия для собственной выгоды и выгоды для других, отмечает Анна Мурина. 

Именно поэтому во всем мире контроль за соблюдением этических норм чаще всего возложен на профессиональные сообщества или ассоциации. В рамках определенной группы действия отдельных ее участников более заметны, так легче влиять на уровень их профессиональной подготовки и контролировать соблюдение ими правил сообщества. Более того, членство в профассоциациях — это своеобразный маркер «качества» участника рынка. Любая такая ассоциация или СРО (саморегулируемая организация) обязывает своих членов соблюдать нормы кодекса этики или стандартов профессионального поведения, говорит Валентин Хохлов.

Нарушение кодекса профессиональной этики может привести к большим репутационным потерям участников, в результате бизнес понесет убытки и снизится уровень доверия ко всем игрокам рынка.

«Спектр наказаний довольно широк: от простого предупреждения или выговора до приостановки членства в организации или исключения из ее рядов», — объясняет Валентин Хохлов. Исключение из профорганизации во многих странах сопровождается громким скандалом, после чего компании теряют контракты и клиентов.

Но исключение из рядов профессиональной организации — это еще не все. Многие нарушения граничат с уголовной ответственностью. Вспомним историю энергетического гиганта Enron, акции которого в начале XXI века были столь же популярны, как сегодня, например, Tesla или Amazon. В глазах инвесторов Enron был образцовой компанией, поскольку финпоказатели и котировки акций не вызывали вопросов. Не нарушая законов и правил, компания наращивала долг, который в итоге достиг $67 млрд. Однако его искусно скрывали от инвесторов, используя лазейки в законодательстве.

«Так делает большинство компаний. Но как только что-то пойдет не так, операции, которые характеризовались как законные, впоследствии назовут мошенническими», — вспоминал в своем интервью Liga.net Энди Фастоу, экс-финдиректор Enron, которого признали виновным в умышленном искажении отчетности и который отсидел шесть лет в федеральной тюрьме.

Срок также получили двое канадцев, заработавших миллионные состояния на том, что в течение 15 лет использовали непубличную информацию и покупали акции раньше, чем рынок. Их схема заработка была почти совершенной, поэтому обвинить их в инсайдерской торговле было достаточно сложно. Эта история легла в основу фильма Collared («Пойманный белый воротничок»), который покажут в рамках 10-го Инвестиционного форума CFA Society Ukraine 21 октября 2020 года.

Этика в бизнесе не новая тема для дискуссии между частниками украинского рынка, говорят эксперты. Уже в 1990-х появились первые кодексы этики участников фондового рынка. Но ни разу за их нарушение никого публично не наказали и не исключили из рядов профессиональной организации. Только за глаза специалисты говорят о сомнительном поведении своих коллег, а мы слышим из года в год о случаях мошеннических схем заработка. Почему так происходит? 

«Прибыль и выгода здесь и сейчас — такая установка, к сожалению, господствует на нашем рынке, а заработок за счет клиента, который не разобрался до конца или не был проинформирован в полном объеме, также считается приемлемым», — отмечает Анна Мурина.

Примеров подобного подхода предостаточно. Это и практика сквиз-аута, когда крупные акционеры принудительно выкупают акции миноритарных владельцев по заведомо заниженным ценам (сумма претензий, которые сейчас рассматриваются в судах составляет около 1 млрд грн), кредиты «до зарплаты» с бешеными процентами, гигантскими штрафами и практикой выбивания долгов, навязывание потребителям дополнительных услуг (например, страховки при оформлении кредитов в банке), даже если это невыгодно клиенту.

Что с этим делать? Как отмечает председатель Национальной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку Тимур Хромаев, проблема украинского финансового законодательства в многочисленных серых зонах, которыми при отсутствии регулирования пользуются мошенники.

Важно не только наличие этических кодексов, но и понимание участниками рынка рациональности их соблюдения. Короче говоря, этичное поведение влияет как на репутацию специалиста, так и на доверие к финансовому рынку в целом.

«Знание норм этического кодекса ничего не дает без практики. Часто случается, что профессионалы не могут понять, как они оказались причастны к сомнительным схемам. Практика показывает, что изучение этических кейсов развивает видение этических дилемм. Проще говоря, начинает развиваться опыт (и даже интуиция) на чужих примерах, который подсказывает, что вы перешли в серую зону и дальнейшие действия могут иметь последствия», — добавляет Андрей Беспятов, CFA, канд. економ. наук, управляющий директор департамента аналитики Dragon Capital.

Как практиковаться? Изучать кейсы неэтичного поведения через статьи, исследования, книги или фильмы о крупнейших мировых аферах, а также проходить тренинги по профессиональной этике. Одним из интересных вариантов попрактиковаться в этом является бесплатный симулятор этических дилемм, созданный CFA Society Ukraine.

«Симулятор этических дилемм учит определять и анализировать ситуации, с которыми профессионалы сталкиваются почти ежедневно», — говорит исполнительный директор CFA Society Ukraine Анна Анзин.

Крайне важно формировать умение идентифицировать этические дилеммы у молодого поколения будущих специалистов по финансам и инвестициям. Так, несколько лет назад CFA Society Ukraine инициировала студенческий конкурс Ethics Challenge, призванный научить решать этические дилеммы на примерах из реальной профессиональной жизни. В этом году уже более 100 студентов со всей Украины будут учиться выходить из трудных этических ситуаций. «Именно эти молодые люди станут завтрашними участниками финансового рынка с необходимыми знаниями», — добавляет Анна Анзин.